3.3　资本市场进入快速发展阶段

随着证券市场主导权力逐渐从地方转向中央，中国证券市场迎来了快速发展的阶段。在集中监管体系和沪深两个全国性交易平台形成的背景下，中国证券市场上市公司数量、总市值和流通市值、股票发行筹资额、投资者开户数、交易量等都进入了一个较快的发展阶段。中国资本市场也由建立之初的区域性市场发展成为全国性的资本市场。市场的大跃进具体体现在以下几个方面：

第一，市场规模快速扩大。

这一时期，越来越多的企业开始认识到资本市场的重要性，大批企业开始了重组、改制、发行上市的进程。尽管存在严格的发行额度限制，沪深两个交易所上市公司数量仍然快速增长，从市场建立之初的13家很快增长到1998年底的851家，两市总市值截至1998年底达到19 506亿元，已经相当于当年GDP的四分之一。通过两个交易所筹集的资金规模也快速增长。从1993年到1998年6年间，两市A股和B股筹资总额高达2 650亿元。年轻的中国资本市场在国民经济中开始发挥越来越大的作用。

图3.1　中国证券市场上市公司增长情况

资料来源：《中国证券期货统计年鉴》。

图3.2　中国证券市场总市值

资料来源：《中国证券期货统计年鉴》。

第二，市场品种日益丰富。

随着市场的发展，沪深两市交易品种逐步增加，由单纯的股票，陆续扩展到了国债、权证、企业债、可转债、封闭式基金等。股票也由单一的A股变为A股和B股两个品种，还出现了国债期货这一衍生品种。

以B股为例，在20世纪90年代初期全国上下强调吸引外资的背景下，上海和深圳都推出了人民币特种股票（简称B股）。B股是与人民币普通股票（简称A股）相对应而得名的，也称为境内上市外资股，以人民币标明面值，以美元（沪市）或港币（深市）认购和交易。B股自1991年底开始推出之后，一度影响很大，发展迅速。但随着H股等海外上市渠道的打开，境内B股对企业上市和境外投资者的吸引力都大为减弱。同时，由于B股市场与A股市场相比，流动性欠佳，长期处于低迷状态，也影响到市场的进一步扩容，从而造成发行市场和二级市场之间的恶性循环。截至1998年底，B股市场共有上市公司106家（其中上海52家，深圳54家），共筹资616.25亿元人民币。这在一定程度上为国内企业的发展筹集了资金，也在封闭的中国资本市场上打开了一扇对外开放的窗口。

第三，证券中介机构迅速发展。

1986年9月26日，新中国第一家代理和转让股票的证券机构——中国工商银行上海信托投资公司静安证券业务部宣告营业，从此恢复了中断了30多年的证券交易业务。1987年9月经中国人民银行批准，深圳市12家金融机构出资组成了全国第一家证券公司——深圳经济特区证券公司。随着全国性证券市场的形成和扩大，证券中介机构也随之增加。1992年10月华夏、南方、国泰三家全国性证券公司成立。此后，证券公司数量急剧增加，这些证券公司股东的背景基本上都是银行、地方政府和有关部委，其业务包括证券承销、经纪、自营和实业投资等。此外，信托投资公司也都兼营证券业务，商业银行也参与国债的承销和自营。到1998年底，全国有证券公司90家，证券营业部2 412家。其他从事证券业务的中介机构也不断发展，其中从事证券业务的会计师事务所107家，律师事务所286家，资产评估机构116家。

第四，投资者队伍初具规模。

由于中国股票市场建立在一个计划经济主导、金融市场发育水平很低的环境中，从一开始个人投资者就主导着股票市场，形成了鲜明的“散户市场”特征。尽管散户为主的市场存在种种问题，例如“散户市场”固有的投机氛围，但另一方面，个人投资者数量的快速增长也为市场的发展提供了强有力的支持。庞大的散户投资者将广大居民家庭储蓄汇聚起来，为市场提供了良好的流动性，推动股票市场深入人心，获得了广泛的社会关注。截至1998年底，沪深两市投资者开户数已经达到4 259万户，成为中国资本市场发展的最强有力支撑。

图3.3　中国证券市场投资者开户数

资料来源：《中国证券期货统计年鉴》。

同时，中国证券市场中的机构投资者也开始得到了初步发展。从1991年开始，出现了一批投资于证券、期货、房地产等市场的基金（统称为“老基金”）。它们依托于地方政府和银行分支机构，向公众募集资金，到1996年底共有78只，均为封闭式，大部分为契约型，总规模约66亿元，投资范围涵盖证券、房地产和资金拆借，其中房地产占据相当大的比重，流动性较低。而且有些老基金在交易所挂牌交易，往往也成为投机炒作的对象，在证券市场上造成了一定的混乱。1997年11月，《证券投资基金管理暂行办法》颁布，规范证券投资基金的发展，同时开始对“老基金”进行清理。到1998年底，新批准设立的6家基金管理公司共发行6只封闭式证券投资基金，规模达到120亿元。虽然从绝对的机构规模和市场份额来看，机构投资者在这一阶段发展水平还很低，但由于起点高、制度规范，机构投资者建设基础很好，为下一个阶段中国机构投资者的超常规发展准备了良好的条件。

无疑，中国资本市场在这一阶段的发展成绩是非常显著的。90年代初期，计划经济的力量主导着整个社会经济生活，股票市场“姓资还是姓社”的争论余音依然绕梁，中国普通民众的收入和财富积累水平都还很低，股票市场发展的基础条件总体而言是很差的。推动股票市场快速发展的力量，简单而言可以概括为：个人投资者对股票市场的投资热情很高；证券交易所有着很高的创新积极性；地方政府对股票市场发展非常支持；国有企业存在着巨大的直接融资需求；证券中介机构较为有效地满足了市场参与者对证券服务的需求；中央政府集权发挥了集中全国资源办大事的积极作用。在这一过程中，这六个方面的力量博弈互动，此消彼长，一方面推动市场获得了快速发展，另一方面混乱与问题也持续滋生。