3.3　基于信贷风险管理的财务报表分析切入点

不管是PHB框架还是141框架，都是围绕如何对企业财务进行分析的思维框架。在这一框架之中，财务报表的分析依然是最具技术性的一个核心部分。那么，对具体财务报表，该如何下手进行分析呢？分析的重点又是什么呢？这就涉及报表本身分析的切入点问题。

从企业向银行贷款的关联关系看，企业最常用的三张财务报表，每张报表都与其贷款归还有着紧密的逻辑关系，即

·与现金流量表的关系——借债（贷款）是要还钱的，当然是拿现金流来偿还。

·与利润表的关系——钱是靠企业盈利赚来的，当然是看实现利润的情况。

·与资产负债表的关系——盈利是资产创造的，当然要依靠资产的规模和质量。

这三层关系是反推和依次被制约的，以一般人们习惯的正向思维来看，就是“资产创造收益（资产负债表），收益形成盈利（利润表），盈利形成现金（现金流量表），现金归还贷款”。

资产负债表的关键是看资产质量（创造的收益尽可能多，增增减减“盛”者为王）；利润表的关键是看盈利质量（收入和利润持续多，赔赔赚赚“胜”者为王）；现金流量表的关键是现金流量（剩余现金流量足够多，出出入入“剩”者为王）。这样，从信贷风险管理的角度出发，三张会计报表就与企业偿债能力紧密结合了起来，也指出了企业报表分析的恰当切入点，即资产质量、盈利质量、现金流量是财务报表自身分析的三大逻辑切入点（见图3-3）。

图3-3　基于信贷风险管理的企业财务分析逻辑切入点

1.从资产负债表入手，分析资产质量

首先是考察报表整体结构，资产与负债的规模与期限匹配问题，判断财务稳健性；其次是考察各类资产比重，来判断企业的财务弹性。例如，固定资产和无形资产的比重较高且多为专用设备或专用技术，在行业竞争加剧的情况下，企业将面临较高的退出壁垒。有毒资产的比重则体现出企业发生潜在损失的风险。另外，资产的现金含量和资产的易变现性直接影响流动性和偿债能力。当然，因为虚构收入和利润的造假行为会在资产负债表的相关科目中显示出来，分析资产质量需要尽可能辨识资产负债表中是否存在资产虚化、隐藏负债、潜藏有毒资产的可能。

2.从利润表入手，分析盈利质量

通过销售收入及利润的成长性和波动性，体现主营业务收入创造现金流量的能力、市场份额增长情况以及创造现金流量的稳定性。对银行债权人而言，企业的收入比利润更重要，因为企业所有的借款最后都要转化为利润表中的成本费用并从收入中得到扣除，收入是企业第一还款来源的核心，没有收入就没有偿债来源。当然，收入不能以应收账款来堆砌，而应以现金来支撑。毛利率也是盈利质量分析的重要方面，因为它表明企业有多少钱可以用于各项期间费用并形成盈利，没有足够大的毛利率便不能盈利。毛利率是反映企业产品盈利能力的最好数据，是企业经营战略的直观反映，通过产品毛利率的变化我们也能洞察一个行业的兴衰。

3.从现金流量表入手，分析现金流量

企业现金周转不灵，即使利润表反映出有很多利润，企业也可能陷入财务困境。现实中太多的企业违约破产不是因为没有利润，而是因为现金流的断裂。所以应提高对现金流分析的关注度。核心是在分析现金流结构的基础上对经营性现金流量和自由现金流量进行分析。经营活动产生的现金流量很重要，但它并不代表企业可自由支配的现金流，因为企业首先要在保证自己为持续经营而进行必要投资的前提下，才能把钱用于还本付息、为股东派发股利。自由现金流不仅可以衡量企业扩张性发展、偿还债务、支付股利和股票回购的能力，还可以增强不同企业和企业兼并前后的可比性，是企业健康发展的标志。当然，投资性现金流和融资性现金流也非常重要，企业拥有较多的可及时变现的投资资产和良好的再融资能力，也是对还款来源的重要补充。

以资产质量、盈利质量、现金流量为逻辑切入点，对企业财务状况、经营成果和现金流量进行分析后，就可以得到企业流动性和盈利性方面的完整信息，借此可以对企业财务风险进行评估，从而就企业偿债能力可以形成较为科学的认识，结合其他表外信息的分析结果，就可以为信贷决策提供可靠依据。

4.第一还款来源与城投公司的另类逻辑

对银行授信而言，评价企业能不能还钱，通常要看第一还款来源。但什么是第一还款来源，好像还真的很少看到一个确定的权威定义。我们不妨换个思路。既然有第一还款来源，那对应的还有所谓的第二还款来源。第二还款来源的定义倒是比较确切，一般是指由担保措施提供的还款来源，即当借款人无法偿还贷款时，通过处置抵押物、质押物或者追索保证人得到的款项。也有人直接将《中华人民共和国担保法》规定的担保方式直接称为第二还款来源。第二还款来源实质上是银行为债权设置的最后一道风险缓释措施，通过提高借款人的违约成本，降低其违约倾向和违约概率，降低银行的违约损失率。合格的保证和抵质押有助于缓释风险，但其仅仅是在发生风险后为贷款提供了一种事后补偿机制，银行能否贷款的依据永远是第一还款来源。对应而言，所谓第一还款来源就是第二还款来源之外的其他还款来源，具体是指借款人生产经营活动或其他相关活动产生的可直接用于归还借款的现金流量的总称。如此说来，显然第一还款来源包括了企业的经营性现金流、投资性现金流和筹资性现金流，当然一般而言，经营活动产生的现金流是最基本的还款来源，我们也可称之为第一还款来源的核心。区分第一还款来源和第二还款来源，除了使用以上的排除法外，还可以关注两者的一个基本区别，即看借款人是主动偿债还是被动偿债，只要是借款人主动偿债，不管其偿债现金流来源于哪里，都应归为第一还款来源。当借款人不是自愿还款时，银行基于担保法或其他法律上的权利，通过处置抵押物、质押物或者追索保证人所产生的现金流均属于第二还款来源。在特殊情况下，银行没有设置担保措施，但在企业违约后通过法院等机构处置其财产获得的现金流，也应该属于第二还款来源。如图3-3所示的分析逻辑主要是对第一还款来源的分析。

此外，在中国还有一类特殊公司，即城投公司，也就是地方政府投融资平台。城投公司顶了一个市场化的名字，做的事基本上就是替地方政府融资，并用融来的钱做公益性基础设施建设和土地开发。城投公司的核心特征就是公益性和非市场化。其穿了一个马甲，替地方政府做事。这类企业的授信评估，本质上是政府信用评估，自然也不再适用如图3-3所示的分析逻辑。从报表分析讲，城投公司的三张报表中最主要的是资产负债表，它反映城投公司的家底、拥有资源的情况以及与政府关系的紧密程度。第二重要的是现金流量表，关键看筹资活动现金流，因为城投公司基本不靠自身的经营活动来实现资金的平衡，畅通的融资渠道和强大稳定的再融资能力是其持续运转的关键，政府对于城投公司的各种加持更多用来提升其信用水平，增强其再融资能力。利润表基本无关紧要，因为其公益性，城投公司本身不盈利，其盈利空间基本都是政府规定和支持的。有人总结城投公司评审标准是“高、大、纯、良”，即行政级别越高越好；区域经济实力、政府财政实力越强大越好，业务规模、资产规模越大越好；业务收入和交易对手越是纯粹的财政和政府越好；信用记录、银行授信、资产质量、盈利记录越良好越好。在城投信仰还没有实质破灭的背景下，不能用正常公司的分析逻辑去分析它。本书提示到此，后文将不再述及。

[1] 《中华人民共和国担保法》规定的担保方式包括保证、抵押、质押、留置和定金，在信贷实践中常用的担保方式主要为前三种。本书不赞成将担保方式直接界定为第二还款来源的说法，就像下文所述，我们一般也不说第一还款来源就是企业的生产经营活动，而是生产经营活动中产生的现金流。

[2] 资料来源：风控老司机.城投企业，看这一篇就够了[EB/OL].（2017-12-14）[2020-04-24].https://www.sohu.com/a/210540479_499067.