一条区别于英美模式的德意志金融之路

这条金融之路开始于400多年前。当时，法兰克福交易所[2]在大商人的倡导之下成立。德意志金融之路具有3个显著特点：市场监管紧密互动，公私利益相互协调，竞争合作有机结合。400多年来，这3个特点一直贯穿德意志金融之路，也是其区别于英美自由金融模式的显著特点。

法兰克福证券交易所或者德意志交易所[3]400多年的演进历史，是一部金融监管不断演进完善的历史，是一部金融机构不断竞争合作和适应环境的历史，也是一个区别于英美自由金融模式的德意志版本的金融博弈故事。

德意志金融之路显示了另一种形式的“伟大的博弈”：当自由金融市场之中存在一个公共利益导向的监管机构时，博弈将如何演进？历史上，德意志地区的交易所起源于集市，后逐渐演变成公共利益导向的开放式公法性质交易所；英国的伦敦证券交易所却脱胎于场外证券交易市场，后逐步演变成私人利益导向的封闭式会员制交易所。两条金融之路在各自的方向上不断强化，而演变出不同性质的交易所。经历了全球化和市场竞争后，两种模式也不断融合，但历史演进的痕迹依然清晰可见。

德意志金融之路屡屡逆袭。18世纪下半叶至19世纪初，德意志地区的交易所孕育了一批实力强大的私人银行，发展了以债券承销和债券交易为主的投资银行业务。伦敦证券交易所封闭式的会员结构，使债券承销和债券交易分别由不同类型的机构负责，从而影响了投资银行的发展。1835年，德意志地区南部建成第一条铁路之后，德意志地区私人银行积极推动股票市场发展，同时组建实力更强的股份制银行，进而演变成全能型银行。股票市场和债券市场为德意志地区工业革命提供源源不断的资本，这也是1871年德意志统一之后工业产值快速超过英国的原因之一。19世纪下半叶，得益于公法性质的交易所，柏林成立了全球首家衍生品清算机构，创新集中清算技术，建成了当时全球流动性最好的金融期货市场，比芝加哥1972年之后建立的金融期货市场大约早了100年。

基于独特的交易所模式，尽管德国金融产品创新经常落后于英国或荷兰，但德国屡屡在金融制度和基础设施创新领域取得领先。

或许是两次世界大战扰乱了德国金融市场的发展，德国对现代金融市场的贡献往往被忽视。德意志地区至今有着长达400多年的金融监管历史，而美国直到1934年才引入类似的金融监管模式；德意志地区早在19世纪初就孕育了一批实力雄冠欧洲的私人银行，但当时德意志地区以农业为主，并且还没有统一；19世纪末，柏林发展了全球第一个富有流动性的金融期货市场，采用衍生品集中清算技术，此后法国、英国和美国相继采用这种清算技术，后来在美国，这种技术演变成中央对手方清算模式；20世纪90年代，德国率先完成证券交易所的公司制改革，整合全国的交易所资源，形成全球第一家集交易、结算、托管以及衍生品业务于一体的交易所集团。

本书将讲述一个德意志版本的金融博弈故事，希望为中国金融市场发展提供另一个角度的参考，一个有别于自由金融模式的参考。

《伟大的博弈》讲述了华尔街金融帝国的崛起：自由市场的博弈过程不管多么肮脏和丑陋，博弈结果却伟大而高尚。这也是经济学鼻祖亚当·斯密的理论，即个人追逐私人利益的同时，“看不见的手”将使社会效益得以实现。那么，这是唯一的金融博弈模式吗？金融市场发展注定如《伟大的博弈》所说的那么曲折吗？

德意志走出了一条区别于英美自由金融模式和管制金融模式的第三条金融之路。这是一条市场与监管紧密互动的金融创新之路，这是一条兼顾公共利益和私人利益的协调发展之路，这是一条既有竞争也存在合作的金融机构演变之路。德意志金融之路的特点贯穿德意志各地区交易所、金融机构和金融制度的整个发展演变过程。在每个历史时期，我们都能看到似曾相识的画面。1585年，法兰克福商人联合建议市政府推出官方价格表；1870年，德意志地区私人银行联合设立德意志银行，力求打破英国各银行在国际贸易融资领域的垄断局面；1989年，德国各个银行又联合起来设立德意志衍生品交易所，以抵抗来自伦敦的竞争压力。

17世纪，集市孕育了金融交易，其逐渐演变成交易所。交易所是德意志地区金融之路的起点。我们以德意志交易所或者法兰克福证券交易所的起源、发展和演变阐述这条独特的金融发展之路。德国金融的独特性能够解释历史上的诸多谜团。例如，为什么19世纪上半叶，落后的德意志地区突然冒出一批实力强大的私人银行；为什么19世纪下半叶，一个保守的经济社会却孕育了全球流动性最好的金融衍生品市场；为什么20世纪末期，德意志衍生品交易所比阿姆斯特丹、伦敦和巴黎的交易所起步更晚，却从当时欧洲23家衍生品交易所的激烈竞争之中脱颖而出，改变了欧洲乃至全球金融期货市场的格局？这些谜团都与德国特殊的金融之路有关，而德国独特的交易所模式是其中的关键因素。